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解套出新招,新三板高峰来临!

新三板终于迎来了制度改革的“春天”。

12月22日,全国股转系统出台了三个重要文件,分别涉及新三板分层制度、交易制度和信息披露制度。这是自2016年6月新三板分层制度推出后,新三板最重要的一次改革。

此次改革,一是交易制度改革,引入集合竞价、优化协议转让、巩固做市转让;二是调整业绩标准、共同准入标准等;三是创新层与基础层企业差异化的信披制度。

截至目前,新三板挂牌企业总数超过11600家。此次改革不仅利好新三板企业,众多新三板基金也有望分享这次制度改革的红利。在这些基金中,有不少是VC/PE机构发起的,清科研究中心统计的数据显示,2016年度,新三板挂牌企业VC/PE渗透率为21.5%。

然而,受困于新三板流动性较差,交易不活跃,许多基金业绩浮亏,到期退出遇阻,此次改革能否给这些基金带来信心和希望?未来对新三板企业有怎样的投资方向?

集合竞价提高流动性的效果有限

新三板基金在今年迎来了一个到期的小高峰。联讯证券统计显示,截至2017年上半年,共有125只新三板基金到期,而根据东方财富Chioce统计,2017年下半年还有83只新三板基金到期。

但据私募排排网不完全统计,截至5月底,纳入排名的182只投资于新三板的私募基金,近5月平均收益率为-1.36%,与前4月相比跌幅进一步扩大,其中仅64只产品实现正收益,占比35.16%。这意味着将近2/3投资于新三板的私募基金前5月的投资收益为负。

新三板交易活跃度低一直受业内所诟病,也因此困扰了许多新三板基金。而在此次的改革中,新三板的交易将引进集合竞价交易,基础层采取每日收盘时段1次集合竞价,创新层采取每小时撮合1次的集合竞价,每天共5次。这个制度也是本次改革的最大亮点,被寄予了有效提高流动性的希望。

安丰创投合伙人崔玉舒认为,集合竞价的引入,会给当前相当清淡的市场注入一定的活力,且能对当前三板交易模式中隐含的操控股价等风险有所改善。

同创伟业合伙人张文军则认为,集合竞价可能对缓解新三板流动性低迷有一些帮助,但是这毕竟是非连续集合竞价,因此可能效果有限,可能会把交易量提升一倍以上。

天星资本创始合伙人、执行总裁蔡志明认为,新交易制度仅仅改变了市场存量资金的游戏规则,在无鼓励更多增量资金入市的政策预期下,市场短期流动性预计难以实际改善。

基石资本投资管理部总经理宋建彪也认为,目前协议转让较难寻找交易对手、做市商制度下价格与数量都受到限制,集合竞价有助于解决这两个问题,肯定会提升市场整体流动性。但是,股权的流动性归根结底取决于投资者对其价值的认同,市场整体的流动性取决于这个市场容纳了多少优质企业,提升流动性与吸引优质企业挂牌是相辅相成的,但也会是一个相对长期的过程。因此,指望通过交易制度改革来大幅提升流动性并不现实。

然而,多位受访人士认为,不管新制度能在多大程度上提高流动性,但对新三板企业在一级市场上的融资无疑是利好的。崔玉舒认为,对企业而言,流动性的改善进而推动了市场定价功能提升,这对企业在一级市场融资是有一定作用的。 张文军也认为,集合竞价下价格更加公允有利于投融资双方更好对接,降低双方谈判成本,提升投融资的效率。“有些公司的价值突出是可以投资的,但有些公司的价值可能不是很突出,还受到时间窗口的限制,这个时候就要考虑价格、成本等。”

不会只投资创新层的企业

本次改革在分层制度方面,调整净利润标准、营收标准,共同准入增加合格投资人人数不少于50人人数等,将维持标准改为合法合规为主。且在创新层上的集合竞价次数多于基础层,VC/PE机构在选择新三板企业作为投资标的时是否会出现扎堆创新层?

张文军对记者表示,不会因为创新层活跃一点而专门选择创新层的标的。“创新层是会活跃一点,但实际上机构的投资更多取决于对价值的判断,如果进入创新层的企业价值不太显著,想必机构也不会趋之若鹜的。”他认为,短期基金可能会特别关注创新层的企业,但长期基金则会通盘考虑。

宋建彪也表示,分层制度与投资者准入门槛相结合,在一定程度上有助于投资者挑选优质企业、识别风险,创新层的集合竞价比基础层更活跃,会有更高的流动性溢价。不过,分层制度终究是监管部门对企业所作的价值判断,眼光独到的投资人不会因为企业进入创新层就高看一眼。

而毅达资本创始合伙人樊利平认为,本次改革对创新层企业确实比基础层企业有更多的权益,对于投资机构来说,会在企业选择时给予创新层企业更多关注,但从毅达资本的投资初衷来说,也时刻遵循价值投资理念,同样会在基础层中进行深耕。

据记者了解,进入2017年,依然有许多创投机构用他们的PE基金来投资新三板企业,在目前新三板市场环境中,如何选择好的投资标的?张文军提出了四个标准:第一,聚焦行业,长期跟踪研究的战略新兴行业里一些细分领域龙头企业,比如可以投资在智能制造、新材料、新能源、节能环保、医疗器械、创新药、互联网、新能源汽车等相关的产业链上的合适项目;第二,从投资阶段来讲,偏向投资成长期的企业,尤其是符合IPO条件的公司会重点关注;第三,企业的商业模式特别有竞争壁垒和护城河,技术有独特性,产品在国内或国际上领先;第四,企业管理团队的管理水平较高。

业内期待后续有更多一揽子政策

新三板市场在经历了2015年的非理性繁荣后迅速冷却,2017年新增挂牌数量仅相当于2016年的40%,但终止挂牌的企业却不断增多,在宋建彪看来,这确实存在一些问题,此次股转系统勇于求变、积极创新,值得赞赏。

但是,受访人士对新三板此次改革最终的效果却持保留态度,“国家对新三板市场的状况正在积极寻求改革,这很值得肯定,也让投资者有点一点信心,但不能因此就认为新三板的春天来了。”张文军认为,新三板市场可能会因此比之前更加活跃,但新三板真正的春天需要一系列的制度出台,其中投资门槛是很关键的一点,“交易门槛下降、公募基金入场,这两点才能真正带来春天。”

蔡志明认为,这次改革相当谨慎,交易方式推进也很谨慎。“还有一些重大改革没有出现,比如机构准入也是一个重要改革步骤,做市商制度将来也要有突破,预计效果一定是有限的。”蔡志明说,本次分层制度改革旨在为后续差异化制度配套奠定基础。

受访的多位人士向记者提出了对新三板的期望,其中,降低新三板投资门槛成为焦点。“这次改革可以看出股转公司致力发展新三板的努力,但跟我们的预期比,还有一些差距。我们相信所有新三板的参与者们更希望看到投资者准入门槛的改变,哪怕是根据分层来实施试点。”樊利平认为,这次改革是股转公司给予市场的一个信号,未来一揽子利好新三板的政策或将逐步推出,他也希望股转公司能早日推动合规的私募机构参与到新三板的做市业务中去。

架桥资本董事长徐波也认为,解决新三板流动性问题,可以降低个人投资者开户门槛到50万元,“我们认为中国投资者已经具备买者自负的素质,A股市场亏损的人,就没有要求过刚性兑付。”此外,他认为新三板是一个独立的交易市场,不应设转板制度。

宋建彪也提出了对新三板市场建设的建议:“我们期待理想的新三板市场具有以下特征:第一,少数优秀的高科技企业占有绝大部分市值,每年都有一大批创业企业挂牌及退市;第二,真正优秀的公司不需要转板也能获得合理估值,有充分的流动性;第三,任何规范信息批露的企业都可以自主挂牌,不会受限于其所处行业、规模等。从这个意义上说,股转系统本次改革是一个好的开始。”

来源:证券时报网

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