1.康美药业案

（1）案情简介

2020年5月13日，中国证监会在其官网上发布《行政处罚决定书》，披露了康美药业虚假陈述的具体行为，包括2017年4月20日发布的《2016年年度报告》、《2017年年度报告》、《2018年半年度报告》、《2018年年度报告》中存在虚假记载，虚增营业收入、利息收入及营业利润等。中国证监会决定对康美药业处以60万元罚款。

2020年12月31日，11名自然人请求发起康美药业虚假陈述民事赔偿普通代表人诉讼。2021年3月26日，广州中院发布普通代表人诉讼权利登记公告。同日，投服中心公开接受投资者委托。4月8日，投服中心向广州中院申请转换为特别代表人诉讼。4月16日，经最高人民法院指定管辖，广州中院发布公告，同意转换特别代表人诉讼。历经庭前会议、开庭审理及多次调解会议后，广州中院于11月12日开庭宣判。

（2）判决结果

广州中院一审判决认定，综合考虑被告在虚假陈述行为中的主观过错等因素，判决康美药业承担24.59亿元的赔偿责任；公司实控人马兴田夫妇及邱锡伟等4名原高管人员，组织策划实施财务造假，属故意行为，承担100%的连带赔偿责任；另有13名高管人员按过错程度分别承担连带赔偿责任。总体可概括为：（1）确认《康美处罚决定》所述有关事项为案涉虚假陈述侵权行为；（2）以《康美处罚决定书》中认定的最早实施虚假陈述行为的日期作为实施日；（3）以法院查明的自媒体质疑康美药业财务造假的日期作为揭露日；（4）以该揭露日为基础确定基准日和基准价；（5）确认原告交易行为与虚假陈述之间存在交易因果关系；（6）明确支持系统风险抗辩并采取“个体相对比例法”确定系统风险剔除范围；（7）经审查本案有关情况后不支持非系统风险抗辩；（8）采取“移动加权平均法”作为损失计算方法。

（3）指导意义

本案是我国首次依据特别代表人诉讼制度作出判决，标志着集体诉讼制度的正式落地。该案判赔达金额24.59亿元之巨，获赔股民多达5.2万名，创下了证券虚假陈述诉讼赔偿金额和获赔人数的新纪录。体现出特别代表人诉讼制度的威力。

实现“惩首恶”的目标。康美药业案中，我国执法机关与司法机关通过多种手段并举，构建了民事、行政、刑事立体化的责任追究体系，让康美药业案幕后实际操纵上市公司的为恶者付出沉重代价，实现了“惩首恶”的目标，有利于强化惩恶扬善、扶优限劣的鲜明导向，不断增强市场各方的敬畏之心，共同营造良好市场生态。但对于独立董事的规定过于“一刀切”，引发各界关切。

本案不仅是因其“首单”证券特别代表人诉讼的地位而具有里程碑意义，在专业上也有很多值得思索之处。例如在揭露日的认定、系统风险的扣除、交易因果关系的明确等方面，该案均有较强的示范作用。

2.东方金钰案

（1）案情简介

赵某作为东方金钰公司股份占比超过50%的实际控制人、董事长、总裁，在2016年12月至2018年5月期间，授意、指挥、指使副总裁杨某等人，通过虚构营业收入、利润总额和应收账款等方式实施诱多型虚假陈述违法违规行为，诱使投资者何某高位买入东方金钰公司股票，并造成其损失。何某诉请赵某作为第一责任主体对其损失承担赔偿责任。中证中小投资者服务中心有限责任公司作为支持诉讼方委派公益律师参加了诉讼。

（2）判决结果

深圳市中级人民法院在查明事实的基础上，依照最高人民法院关于虚假陈述的新司法解释，对该案虚假陈述的重大性、交易因果关系、损失因果关系以及第一责任主体等做分析后，依法作出判决，判令东方金钰公司实际控制人赵某作为第一责任主体赔偿投资者的损失。

（3）指导意义

本案是全国首宗依照《若干规定》判令实际控制人作为第一责任主体的案件。

自1998年《证券法》以来，证券立法一直侧重于建立以发行人、上市公司为第一责任主体的法律责任模式。上市公司作为第一责任主体承担赔偿责任体现的是优先保护中小投资者合法权益的立法理念，但上市公司作为第一责任主体承担赔偿责任可能对现有中小股东造成“二次伤害”，从而出现证券违法行为“大股东犯错、小股东买单”的归责结果。实践中，不少影响恶劣的上市公司财务造假案件是由控股股东、实际控制人组织、指使上市公司而实施。因此，只有上市公司背后实际的违法者得到有效的惩戒，才能真正起到有效打击财务造假、净化市场环境的效果。针对控股股东、实际控制人操纵上市公司实施虚假陈述侵权行为屡禁不止的局面，证券监管部门多次强调要管好“关键少数”，在惩罚对象上“追首恶”。此次判决为贯彻落实《若干规定》和行政监管“追首恶”的价值追求作出了有益的探索，为增加违法成本、震慑“关键少数”，维护证券市场秩序作出了典范。

3.中航三鑫案

（1）案情简介

2018年3月，深圳证监局对中航三鑫公司及其部分高管发布行政监管措施决定书，认为中航三鑫公司在发布年度报告时存在对预测数据审慎性不足等问题，要求中航三鑫公司进行整改。

2019年6月，投资者朱某以中航三鑫公司受上述处理导致股价下跌为由，向法院提起诉讼，要求该公司及相关高管赔偿其经济损失。

（2）判决结果

经深圳金融法庭依法开庭审理，并依法调取中航三鑫公司的年度报告及相关数据，法庭认为中航三鑫公司的违规行为尚未达到法律规定的重大性程度，涉案股票的价格下跌是受同期大盘走势和公司重组失败的利空等多个因素影响所致。现有证据无法认定朱某投资损失与中航三鑫公司被采取监管措施行为之间存在因果关系，朱某的损失系证券投资市场正常风险所致。故判决驳回朱某的诉讼请求。

（3）指导意义

中航三鑫案为全国首例投资者以预测性信息与最终实际披露信息不符为由主张上市公司存在虚假陈述的案件。本案中，深圳中院借鉴了域外法的安全港原则，从信息披露义务人是否故意、是否在公告中作出了预测信息具有不确定性的风险警示为标准，对预测性信息是否构成虚假陈述的标准问题作出了判决，最终认定上市公司预测性信息与实际情况存在偏差不具备重大性、不构成虚假陈述行为，进而驳回原告起诉。

最高人民法院本次修订《若干规定》，正是发现了司法实践中此类案件的空白，并充分结合此类案件已有的审判经验，进而作出了统一规定，明确预测性信息是否构成虚假陈述的判断标准，即设立了预测性信息安全港原则。由此也可以得出，上市公司此后发布预测性信息披露文件，需要明确提示风险，做出足够的风险警示，并确保预测基础合理，如预测性信息载明的前提事件发生后要及时更正并披露更正公告，以避免发生信息披露违规行为。

4.中安消案

（1）案情简介

2019年，证监会认定上市公司中安科股份有限公司（下称“中安科公司”）与收购标的公司中安消技术有限公司（下称“中安消技术”）重大资产重组文件存在虚假陈述，并对两公司、标的公司控股股东、评估机构及相关责任人员作出行政处罚。后部分投资者诉请中安科公司、中安消技术及该交易所涉的独立财务顾问、审计机构和律师事务所连带赔偿虚假陈述造成的损失。

（2）判决结果

近期，中安科公司公告了本案生效判决结果，即中安科公司和中安消技术向本案投资者承担连带赔偿责任，独立财务顾问和审计机构分别对中安科公司赔偿付款义务在25%和15%范围内承担连带责任。李某、周某诉中安科股份有限公司等证券虚假陈述民事责任纠纷案。

（3）指导意义

“中安消案”是运用“比例连带责任”解决责任承担问题的典型案例，法院全面考量中介机构过错与造成损失的原因力等因素，判令券商和会计师事务所分别对发行人赔偿付款义务在25%和15%范围内承担连带责任。这是我国证券虚假陈述纠纷适用比例连带责任的第一份生效判决，实质更新了“连带责任”在法学教材中几乎公认的理解。

判决不但结合证券法渊源，论述了证券服务机构承担比例连带责任法理上的正当性，同时也结合案件事实，较为详细地论述了独立财务顾问与外部审计机构在重大资产重组业务中的注意义务标准，再次强调了上市公司、发行人是第一信息披露义务人，明确了相关中介机构的职责范围与主观过错性质。

5.华泽钴镍案

（1）案情简介

2014年初华泽钴镍“借壳”聚友网络重组上市，2015年年底，因华泽钴镍涉嫌信息披露不实等证券违法违规，被证监会立案调查。2017年7月，公司收到《行政处罚及市场禁入事先告知书》，其中提到经查明，华泽钴镍存在2013年、2014年及2015年上半年未及时披露、且未在相关年报中披露关联方非经营性占用资金及相关的关联交易；将无效票据入账，2013年年报、2014年年报和2015年半年报存在虚假记载等违法事实。

据此，证监会对公司及相关责任人予以了处罚，而为上述重组提供保荐、财务顾问及相关审计服务的中介机构也相继收到证监会出具的行政处罚决定书。随后，不少投资者发起民事索赔，起诉对象涉及华泽钴镍及中介机构。

（2）判决结果

在该案终审判决中，四川高院将国信证券与瑞华会计师事务所的责任承担比例，由一审判决分别承担40%和60%的连带赔偿责任，改为均承担100%的连带赔偿责任。

（3）指导意义

华泽钴镍案与前述的中安消案并存，对今后的类似案件判决极具示范意义。法院将根据中介机构扮演的角色、主客观过错程度、对投资者投资决策与实际损失发生的影响等因素精准认定其责任大小体现了司法机关对中介机构责任认定遵循‘过罚相当’原则、不采取‘一刀切’的理念，更符合当前中国证券市场虚假陈述案件的司法审判实践。

6.乐视网案

（1）案情简介

“唯一一家在中国上市的视频网站”、“最早宣布盈利的视频网站”，这些都曾是乐视网头顶的光环。乐视网成立于2004年11月，伴随着国内互联网早期发展而壮大，2010年8月在创业板上市，2015年迎来高光时刻，市值一度达到1700亿元；当年实现营收130亿元，同比大增91%；净利润5.73亿元，同比增长57.41%。

乐视网旗下公司有乐视影业、乐视控股、乐视投资管理等，曾经的业务构想包含互联网及乐视云、大屏超级电视、内容、手机，体育、汽车和金融七大生态。贾跃亭是乐视网的创始人和大股东，持股比例22.52%。

然而，好景不长，还未等到贾跃亭“梦想实现”，乐视网就已经“窒息”。随着乐视网一路野蛮扩张，造车等重资产项目成为重压，最终导致其资金链断裂，乐视大裁员并屡遭供应商催债。据统计，2017年－2019年期间，乐视网合计亏损292.56亿元。而贾跃亭以帮助旗下法拉第未来（FF）完成融资为由出走美国，留下一地鸡毛。

融创老板孙宏斌曾投资乐视150亿元，但接手之后才知道乐视债务有多烫手。融创2017年报显示，这场豪赌输掉了165亿元，约为融创中国5年的利润。只当了200天乐视网董事长就裸退的孙宏斌表示，“乐视是一个失败的投资，165亿都亏损，这不是壮士断臂，而是断头了。”

2019年10月，债务缠身的贾跃亭发布个人破产重组方案，将把美国法院认定的全部个人资产，即个人持有的全部FF股权及相关收益权正式转入债权人信托。同时，贾跃亭辞去FF的CEO一职，改为担任FF首席产品和用户官。

7月21日起乐视网终止上市交易，20日成乐视网最后一个交易日，最终股价收报0.18元，总市值7.18亿元，较高峰时的1700亿元市值蒸发99%以上。

（2）指导意义

该案是首例自始造假的证券虚假陈述案件，涉案金额巨大，波及主体范围广，该案虽尚未开庭审理，预计将对中介机构及各方利益主体产生巨大影响，其后续处理有待进一步关注。

7.蓝山科技案

（1）案情简介

蓝山科技系新三板股票，证券代码为830815。2020年11月27日，蓝山科技收到《中国证券监督管理委员会调查通知书》（编号：稽总调查字201680号）（以下简称“《立案调查通知书》”）。该《调查通知书》认定蓝山科技存在涉嫌信息披露违法违规的情况。2021年11月22日，蓝山科技收到中国证监会行政处罚决定书（蓝山科技）[2021]98号（以下简称“《处罚决定书》”）。

经证监会调查，蓝山科技2017年至2019年度通过虚增银行存款、虚构销售业务、虚构研发支出、虚列运费支出以虚增收入、资产和利润。共虚增销售收入共计81,092.26万元，虚增利润总额共计8,848.32万元（按实际收入乘以相应综合毛利率计算的对利润影响数，下同）。

同时，蓝山科技在公开发行文件“财务会计信息部分”“业务和技术部分”“公司治理与独立性部分”编造重大虚假内容，构成欺诈发行行为。

（2）判决结果

本案尚未开庭审理，在“蓝山科技案”中保荐机构、律师事务所、会计师事务所没有尽到勤勉尽责义务和注意义务，依据《若干规定》相关规定，上述证券中介机构与证券服务机构应当承担蓝山科技证券虚假陈述的连带赔偿责任。

（3）指导意义

本案很可能是全国首宗依照《若干规定》判令证券中介机构与证券服务机构承担连带赔偿责任的新三板证券虚假陈述案件。

8.致生联发案

（1）案情简介

2018年6月30日，致生联发信息技术股份有限公司发布会计差错更正公告，认为“南阳项目”的客户与供应商涉嫌合谋诈骗，业务不具有真实性，追溯调整2016年度营业收入、营业利润和净利润。

2019年03月20日，致生联发公告收到《中国证券监督管理委员会调查通知书》（京调查字19009号），因公司涉嫌信息披露违法违规，根据《中华人民共和国证券法》的有关规定，证监会决定对公司立案调查。

2021年11月30日晚间，致生联发公告收到证监会北京监管局行政处罚事先告知书【2021】23号。证监会认为致生联发明知“南阳项目”并非工程建设项目，实质为垫付资金的借贷业务，仍然将其包装成工程建设项目，按照工程建设项目披露信息、进行会计处理；明知自身未对“南阳项目”实际验收，且项目建设、验收真实性存在重大瑕疵，仍依据前述虚假事项履行信息披露义务、确认收入，致使公司2016年年度报告存在虚假记载。致生联发2016年年报多记收入27468.44万元，约占2016年年报披露营业收入的47.20%，多记利润总额5,245.00万元，约占2016年年报披露利润总额的51.90%。

（2）指导意义

在“致生联发案”中实际控制人没有尽到信息披露义务，依据《若干规定》相关规定，该实际控制人应当承担致生联发证券虚假陈述的民事赔偿责任。本案很可能是自东方金钰案以来全国第二例依照《若干规定》判令实际控制人作为第一责任主体的案件，也是首宗依照《若干规定》判令实际控制人作为第一责任主体的新三板证券虚假陈述民事案件。

五、结语

近些年来我国资本市场法律体系日益健全，制度建设愈加规范化。2022年在全面推行注册制的背景下最高法出台的新《若干规定》，充分彰显了全面保障投资者权利与科学、合理、精细认定投资者损失相协调，“追首恶”、打击资本市场“痼疾”与厘清各类主体责任边界相统一，司法裁判与证券监管执法相配合等司法理念，对于我国证券虚假陈述诉讼制度的发展具有重大意义。

证券虚假陈述诉讼制度从程序到实体涉及诸多方面，本文结合新《若干规定》）及长期以来的诉讼实践经验，针对证券虚假陈述股票领域的相关制度进行了较为全面的梳理，但因制度涉及面广，实难以面面俱到。针对本文提及的实践中尚未解决、仍存争议的问题，我们将进行更为深入地研究并持续关注实践发展动态。针对本文未提及或不够全面之处，如有疑问，亦欢迎来电垂询。

作为法律人理应勤勉尽责，为资本市场的规范化发展和法治社会建设贡献自己的微薄之力。团队长期致力于证券市场虚假陈述诉讼，如有证券市场虚假陈述的任何问题，涉及资本市场参与各方的利益维护，均可垂询李明燕律师。

下期，我们将分享证券虚假陈述的立法与实践（中）——债券篇（一）的相关内容，敬请期待~

金融市场是高文最重要的业务领域之一，业务内容主要包括：（一）上市公司争议解决、虚假陈述、操纵市场、内幕交易；（二）投资并购、公募私募维权；（三）合规制度建设。

高文律师事务所金融市场部李明燕律师团队致力于金融与资本市场维权业务，曾成功代理或正代理数百起证券市场维权案件，涉及新纶科技、圣莱达、乐视网、康美药业等一系列上市公司。李明燕律师团队凭借精湛的专业技能和精细化的辩护风格深受客户好评。

李明燕律师，高文律师事务所金融市场部负责人，毕业于中国政法大学，执业律师，注册会计师，执业18年，并兼任中央财经大学金融学院硕士生导师及对外经济贸易大学法学院硕士生导师，著有《企业大合规》一书。李明燕律师专攻金融市场领域多年，在上市公司争议解决、投资并购、公募私募维权等领域拥有丰富的实践经历。其他团队成员均毕业于知名院校法律专业，拥有硕士以上学历，具有较高的专业素养及丰富的实务经验。

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