高达81.73%的分红比例越过监管红线，两年间的信息披露差异悬殊，已被法院宣告为无民事行为能力人的创始人仍被认定为实际控制人——恒基金属的IPO申请更像是一份充满矛盾的试卷。

　　近日，广东恒基金属股份有限公司向北交所递交了上市申请，保荐机构为中泰证券。

　　恒基金属是一家制冷系统配件制造商，产品主要应用于空调、冷链物流等领域。

　　表面上看，公司2022-2024年累计实现归母净利润3.23亿元，2025年上半年营收增长37.94%至6.74亿元，似乎符合上市条件。

　　然而，招股书披露的三个关键问题却让这家公司的IPO之路布满疑云：报告期内现金分红比例高达81.73%，超出监管“红线”；新旧公告中关于分红年份的信息相互矛盾；以及实际控制人孙志恒已于2021年被法院宣告为无民事行为能力人。

　　01 敏感红线

　　恒基金属此次IPO面临的第一道障碍，是可能触及了监管层对拟上市企业设定的“清仓式分红”红线。

　　根据招股书，恒基金属在2022年和2023年上半年累计现金分红高达2.64亿元，占公司最近三年归母净利润之和的81.73%。这一数字恰好越过了北交所的监管红线。按照相关规定，发行人报告期内累计现金分红金额占同期净利润比例超过80% 将构成审慎推荐的理由。

　　恒基金属在招股书中解释称，巨额现金分红是“2021年11月恒基金属股东决定”。但根据沪深北三大交易所的定义，“清仓式分红”的判断标准是报告期内“实施”的现金分红。

　　02 分红去向

　　资金流向成为外界关注的焦点。恒基金属的巨额现金分红主要流向了控股股东骏辉国际及其关联方。

　　2021年11月，公司决定分红4.1亿元，其中仅4966.10万元支付给骏辉国际，3.6亿元则直接支付给骏辉国际的全资子公司广东希峰。

　　这种安排引发疑问：为什么现金分红不支付给当时唯一大股东骏辉国际，而是直接付给其全资子公司？招股书显示，这笔资金主要用于支付剥离企业股权转让款以及清理关联方对恒基金属的借款。

　　03 信披矛盾

　　恒基金属的信息披露存在明显的自相矛盾之处，令人对其信息披露的真实性产生质疑。在2023年的新三板挂牌文件中，恒基金属明确表示报告期内(2020-2022年、2023年上半年)的实际股利分配金额为4.1亿元，分配时点均在2021年，未见2022年有分红。

　　而在最新的招股书中，却显示2022年实际分红金额高达24885万元。两份公开文件关于分红年份的表述存在显著差异。这种矛盾引发了一个基本问题：究竟是新三板挂牌资料遗漏了2022年现金分红事项，还是招股书披露有误？负责两份文件的券商均为中泰证券。

　　04 研发短板

　　与同行相比，恒基金属在研发投入上的表现显得不足。

　　2022年至2025年上半年，公司研发费用率在2.17%至2.65%之间波动，而同期可比公司的研发费用率均值在3.86%至3.99%之间。恒基金属解释称，研发费用率低主要是因为研发活动中产生的废铜、废铝等废料可对外销售，公司将废料成本从研发费用中进行冲减。

　　招股书将三花智控、盾安环境、同星科技列为同行可比公司，但恒基金属的研发费用率均低于这三家公司。

　　05 实控人认定

　　实际控制人认定问题是恒基金属IPO面临的最特殊挑战。

　　孙志恒、孙凌峰、萧卫苹系公司的共同实际控制人，三人合计持有骏辉国际60%股份，共同通过骏辉国际控制公司87.98%股份。

　　招股书显示，2021年1月，孙志恒因伤昏迷，同年5月17日，法院宣告孙志恒为无民事行为能力人，并指定孙凌峰为其监护人。恒基金属解释称，根据中国香港梁陈彭律师行出具的《法律意见书》，孙志恒被认定为无民事行为能力人不影响其应有的股权权益和实际控制权。

　　2023年10月31日，孙凌峰代孙志恒签署了《一致行动协议》。法律意见认为，孙凌峰作为孙志恒的监护人，具有代签的法定权利。

　　06 内销困境

　　恒基金属的业绩表现显示出内外销业务结构的明显差异。

　　2022-2024年，公司外销业务毛利率在30.44%至33.07% 之间，而内销业务毛利率则从12.65%下降至10.58%。2025年上半年，内外销毛利率差距进一步拉大至27.13个百分点——外销毛利率为32.94%，内销毛利率仅5.81%。公司解释称，内外销产品结构存在差异，外销主要为铝管件、铜管组件等附加值较高的产品，而境内市场竞争环境较为激烈。

　　07 监管强化

　　监管部门对“清仓式分红”的监管态势正日益趋严。

　　2024年4月12日，国务院印发的“新国九条”明确将上市前突击“清仓式分红”等情形纳入发行上市负面清单。新规出台后，已有多家企业因分红比例过高而撤回IPO申请。

　　以2024年为例，某汽车科技股份有限公司报告期(2020年至2022年)现金分红占同期净利润的95%，某铂业股份有限公司这一比例为89%，均超过红线。

　　目前，监管机构对存在“清仓式分红”情况的审核关注点主要包括：现金分红的合理性、分红资金的最终流向，以及在分红背景下募投项目补充流动资金的必要性等。

　　在招股书中，恒基金属作出了公司及相关主体就上市事宜的公开承诺，其中包括如未能履行承诺将在中国证监会、北交所指定报刊上公告相关情况并及时纠正。

　　值得注意的是，在新三板挂牌时，恒基金属曾就实控人认定回复问询函，提供了关于孙志恒的监护安排和《一致行动协议》合法性的法律意见。监管机构最近对现金分红的审核日益严格，已有企业因触及80%的红线而撤回申请。

　　恒基金属的内外销毛利率差异也引发关注。2025年上半年，其外销毛利率高达32.94%，而内销毛利率仅5.81%，相差27个百分点。这种差异远大于同行公司——三花智控内外销毛利率仅相差3-4个百分点，盾安环境相差7-14个百分点。

来源:方圆锐见

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