在股市处于高位之际，那些希望防范回调风险的投资者正将目光投向常规期权之外的产品。

标普 500 指数稳步走高，已将大多数隐含波动率和实际波动率指标推至数月来 —— 在某些情况下甚至是数年来 —— 的最低水平。4 月关税冲击过后波动率骤降，这让许多投资者感到意外，毕竟当前地缘政治局势紧张，且关税对企业盈利的影响也存在不确定性。

市场中隐约透出 complacency 情绪，而 “迷因股” 热潮再起则彰显出投资者的乐观亢奋。在此背景下，华尔街各路策略师越来越多地讨论要采取一些措施，以防范股市从高位回落。考虑到即将到来的财报季和关税期限，再加上芝加哥期权交易所波动率指数（Cboe Volatility Index）通常会从 7 月低点开始在第三季度走高的季节性趋势，对冲操作可能会愈发受到追捧。

但在上涨的市场中，简单的策略可能难以奏效，因为少数几次小幅下跌都被视为买入机会。随着指数上涨，普通看跌期权很快就会变为虚值期权，这迫使投资者不断上调持仓，以维持其期望的下行保护水平。

因此，策略师们正在推介场外交易的替代方案。在瑞银集团（UBS Group AG）和摩根大通（JPMorgan Chase & Co.），他们近期推荐了所谓的回望式看跌期权或可重置看跌期权。这类期权的行权价会随市场走高而调整，而就回望式看跌期权而言，其行权价设定为交易存续期内的最高收盘价。摩根大通包括布拉姆・卡普兰在内的策略师在本月早些时候的一份报告中写道，目前这类期权相对普通看跌期权的溢价处于历史低位。

花旗集团（Citigroup Inc.）英国、欧洲、中东及非洲地区机构结构化业务主管安托万・波尔谢表示：“对冲眼下备受关注。我们发现回望式看跌期权出现了相当不错的买入流，因为从历史标准来看，它目前价格低廉 —— 回望功能的价值取决于隐含波动率，而当前隐含波动率处于低位。”

瑞银策略师基兰・戴蒙德上周在一份报告中写道，从历史情况来看，处于高位的市场更有可能继续上涨而非回调，因此当前行权的普通看跌期权未来变为深度虚值期权的可能性会增加。

他表示，过去 10 年里，若在市场高点买入回望式看跌期权，一个行权价为现货价格 95% 的两个月期期权，其行权价平均会向上调整 3.4%，而回望功能的成本仅比普通看跌期权高出 0.4%。

买入回望式看跌期权的最佳情景是市场先上涨后暴跌。在这种情况下，相较于普通看跌期权，其额外收益可能相当可观。

瑞银全球波动率策略主管皮特・克拉克称：“今年早些时候，当现货价格接近高点且波动率降至低点附近时，市场对回望式对冲的收益就曾掀起一阵兴趣。随着近期市场再度上涨、波动率重新调整，我们发现这类期权又开始被频繁报价了。”

未来一周，市场将迎来又一轮考验，包括美联储的利率决议、美国就业数据、国内生产总值（GDP）数据、关税期限，以及一系列大型科技公司的财报。

与此同时，本月 “迷因股” 再度出现剧烈波动，这可能会促使机构投资者选择进行保护性交易，而非追逐进一步的收益。2021 年，散户推动的股价疯涨曾标志着股市一度陷入极度乐观，但这股热潮很快便消退了。

波尔谢表示：“对回望式看跌期权感兴趣的主要是对冲基金以外的机构，比如只做多头的资产管理公司和私人银行。对冲基金，尤其是波动率套利账户，往往更倾向于选择价格已走低的下行保护结构，而非带有额外成本的回望式期权。”

科技股的波动率受到的冲击尤为严重，ASYM 300 公司创始人罗基・菲什曼上周在一份报告中指出，纳斯达克 100 指数的 10 天实际波动率已降至 2021 年以来的最低水平。

波尔谢称：“纳斯达克指数以及整体科技板块是受欢迎的标的，因为它们的波动率跌幅特别大。”

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