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因特征而制宜,科创板“硬科技”如何估值更宜?【安信诸海滨团队】

☑写在前面:“科创板”呼之欲出,注册制下估值方法是关键:科创板即将推出,注册制成为焦点,估值虽显得尤为重要,但也面临着潜在受益企业未盈利、发展历史短、横向比较困难等难题。本篇报告从四个角度进行估值方法分类,为科技型初创企业提供适用的估值方法论。
☑看全局4角度划分估值方法,提炼“硬科技”适用型:估值方法可按企业盈利能力(未盈利/盈利)、生命周期(初创/较为成熟)、业务类别(软件/硬件)、知识产权(尚未成熟/市场流通)等角度进行分类。我们根据多数“硬科技”企业仍未盈利、处于初创期、经营软件业务、具备大量优质知识产权的特征,针对性介绍估值方法。
☑盈利能力角度:未盈利企业应当如何估值?(1)P/S法:以营业收入替代净利润,相比P/E具有波动性小、不易操控、不会出现负值、更准确等优势。(2)EV/S(FCF)法:将营业收入和自由现金流作为估值基准,采用企业价值(市值+债券价值)替代市值,消除了公司财务选择差异,在并购中十分受用。美股SaaS公司Workday及Salesforce的P/S分别在12X及8X左右波动,EV/S在2018财年分别为12.9X和8.8X。此外可重点关注SaaS估值相关指标有毛利率、费用率等传统指标及用以评价运营能力的获客成本(CAC)、客户生命周期价值(LTV)、月/年经常性收入(MRR/ARR)、客户流失率(Churn)等。
☑生命周期角度:初创型企业有哪些估值方法补充?投资人往往将估值重点放在战略估值上,科技公司因其新技术、战略合作伙伴、成熟客户群、颠覆商业理念等被看好,常用估值方法有Score card法(适用于未盈利公司,天使投资阶段较为流行)、博克斯法(数量化各类经营成果,强调对无形资产的估值)、实物期权法(针对高不确定性+高成长性公司,重点考虑潜在投资机会)等。
☑业务类别角度:软件公司更适合哪类估值方法?EV/GCI(企业价值/总现金投资)及CROCI/WACC(投入现金的现金回报率/加权平均资本成本)估值法更为适用,与传统方法相比更稳定、准确。2014-2018财年,Workday和Salesforce的EV/GCI分别稳定于4X及5X左右。
☑知识产权角度:如何衡量“硬科技”公司核心资产?除典型的定性方法PRISM法外,还有成本法(基于过去)、市场法(立足现在)、收益法(放眼未来)三种定量方法,各具优势、各有局限
☑风险提示:政策推进不达预期、宏观经济下行。

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新三板报法律顾问

李明燕
北京高文律师事务所 合伙人
李明燕律师,北京高文律师事务所合伙人,毕业于中国政法大学,执业律师,注册会计师,执业18年,并兼任中央财经大学金融专业硕士生导师,著有《企业大合规》一书。李明燕律师曾供职金融机构多年,精通金融市场领域业务,成功代理多起证券索赔案件。
邮箱:limingyan@globe-law.com
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李元
北京高文律师事务所 合伙人
李元律师,北京高文律师事务所高级合伙人,毕业于中央民族大学、美国天普大学,获得L.L.M学位。李元律师曾就职于全国先进法院,并曾在北京市高院任职,专注刑事审判、辩护领域15年。李元律师在刑民交叉,尤其是金融犯罪、犯罪索赔领域经验丰富。
邮箱:liyuan@globe-law.com
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