申万宏源新三板回购制度改革点评:操作空间更大 到期基金仍难退出

事件:

2018年12月28日晚间,全国股转系统发布《全国中小企业股份转让系统挂牌公司回购股份实施办法》(以下简称《办法》),自发布之日起施行。其目的在于规范挂牌公司回购股份行为,保护投资者和挂牌公司合法权益,明确股份回购业务办理要求。

主要结论:

借支持回购的东风,顺势完善新三板回购规则。2018年10月,全国人大常委会修订《公司法》关于股份回购的规定,增加了允许回购的情形,简化了回购的程序,赋予公司更多自主权。11月10日,证监会、财政部、国资委联合发布《关于支持上市公司回购股份的意见》,要求认真学习贯彻《公司法》修改决定,支持上市公司回购股份。随后,上交所、深交所出台了实施细则的征求意见稿(以下简称《细则》)。此前由于公司法限制,新三板只允许两种情况下的回购:一是对赌业绩未达标,二是股权激励对象离职。《办法》的推出与公司法修订、三部委意见一脉相承,在支持公司回购的大环境下,新三板的回购规则得以完善。

有利于规范回购操作,合规市值管理,实施股权激励。(1)此前股转公司对公司回购采取“一事一议”的方式,没有明确的实施规则,在实际操作中造成了企业的极大不便。《办法》推出后,挂牌公司的回购将有章可循,股转公司对回购的监管将有法可依;(2)《公司法》修订案允许上市公司为维护公司价值及股东权益实施回购,为挂牌公司的市值管理提供了一条合法路径。在公司现金充裕、股价被市场严重低估时,公司有动力在二级市场上购买自身股票,直接有利于公司稳定股价,间接有利于公司提升EPS,改善资本结构;(3)此前,新三板只能通过增发股份实现股权激励,但在市场低迷,股价被严重低估的情况下,多家公司试图回购股份用于股权激励,但由于制度缺失被迫停止。《办法》为挂牌公司筹集股份实施股权激励提供了另一个选择。

与A股公司相比,挂牌公司的可操作空间更大。(1)因市值管理而回购的条件较宽松。《细则》规定了维护公司价值及股东权益而回购股票必须满足收盘价低于每股净资产或连续20个交易日收盘价跌幅累计30%的条件,《办法》未做相关限制,给挂牌公司市值管理回购股份留出了更多可能性空间;(2)资金来源可以更广泛。《细则》规定了A股公司回购股票的资金来源只能来自自有资金、债券/优先股募资、股票超募资金、金融机构借款以及其他合法资金,《办法》并未一一列举,有利于挂牌公司多方筹措回购资金。

到期基金增加了可能退出路径,但实际仍困难。此前市场多家基金到期,但由于流动性低迷,难以通过二级市场交易退出。《办法》并未限制公司回购机构投资者股份,但由于不满足定向回购条件,采用其他方式回购,必须对全体股东一视同仁。除了股东户数较少的挂牌公司,一般公司在二级市场实施收购很难做到精确定向回购。

现金充裕、有基金到期、被严重低估的公司,回购意愿将较强。由于股价长期低迷,加之制度缺失,新三板一直存在较为强烈的回购意愿。《办法》出台后,我们预计有能力、有意愿的公司将积极实施回购。

(文章来源:申万宏源)

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